Российские фармкомпании уходят с биржи. За сколько выкупают Фармстандарт? Фармстандарт принудительный выкуп акций

"Фармстандарт" завершает переход в статус полностью частной компании. С конца ноября прекратятся торги его глобальными депозитарными расписками (GDR) на Лондонской фондовой бирже. Основные владельцы уже консолидировали 98,12% акций компании, остальные будут выкуплены принудительно. По данным "Ъ", вслед за LSE "Фармстандарт", подешевевший с момента IPO в 2007 году почти в четыре раза и не плативший дивидендов, скорее всего, покинет и Московскую биржу.

В пятницу совет директоров "Фармстандарта" одобрил решение о делистинге GDR (четыре расписки равны одной акции), которые обращаются на Лондонской фондовой бирже. Как сказано в сообщении компании, ожидается, что последним днем торгов станет 28 ноября, на следующий день расписки будут исключены из биржевого списка. Акции производителя лекарств торгуются также на Московской бирже. Объем бумаг очень незначителен и, скорее всего, в отношении них также будет принято решение о делистинге, сказал "Ъ" советник гендиректора по инвестициям "Фармстандарта" Алексей Чернушкин. "Нам нужно будет проконсультироваться с биржей о необходимости проведения формальных действий в связи с делистингом,— заявил он.— Вероятно, нас просто переведут на более низкий котировальный уровень".

О том, что "Фармстандарт" станет частной компаний, стало известно в мае 2015 года. Тогда принадлежащая Виктору Харитонину и Егору Кулькову кипрская Augment Investments Ltd сообщила о планах довести свою долю в производителе лекарств с 54,32% до 100%. Как пояснила Augment, частной компании легче осуществлять стратегический подход к решению оперативных проблем и реализации стоящих перед ней возможностей. Упрощение корпоративной структуры "Фармстандарта" также призвано повысить эффективность операций и сократить расходы.

Увеличивать долю в "Фармстандарте" Augment начала почти сразу, приобретя за $53,2 млн ($22 за акцию) 6,4% акций у кипрской Bristley Enterprises Ltd, владельцем которой был член совета директоров "Фармстандарта" Александр Шустер. Остальные миноритарии получили предложение о выкупе их GDR за $5,5. Осенью этого года Augment довела свою долю до 94,3%. С учетом пакета аффилированного с Augment ОАО "Фармстандарт-лексредства", которому принадлежит 3,8% "Фармстандарта", доля основного акционера теперь составляет уже 98,1%, что достаточно для принудительного выкупа оставшихся бумаг. Неделю назад Augment предложила миноритариям купить их по 1,05 тыс. руб. за бумагу — на 10 руб. выше рыночной цены.

"Фармстандарт" провел IPO в 2007 году, продав 40% по $58,2 за акцию и $14,55 за GDR и выручив $880 млн. Весь бизнес, таким образом, был оценен в $2,2 млрд. В пятницу капитализация "Фармстандарта" на LSE была $606,9 млн.

Старший аналитик Райффайзенбанка Наталья Колупаева вспоминает, что до 2010-2011 годов "Фармстандарт", несмотря на то что никогда не платил дивидендов, устраивал инвесторов с точки зрения стратегии развития и соответствия высоким корпоративным стандартам. "Но позднее компания стала менее открытой и провела ряд сделок, которые вызвали недопонимание со стороны миноритарных акционеров",— говорит госпожа Колупаева.

Сделки "Фармстандарта" значительно подорвали его капитализацию в 2013 году. Тогда компания объявила о выделении бизнеса по производству безрецептурных лекарств (он вошел в созданную позднее компанию "Отисифарм"), в числе которых были самые продаваемые препараты — арбидол, пенталгин и др. Одновременно с этим компания сообщила, что покупает за $630 млн сингапурскую Bever Pharmaceutical — владельца долгосрочного контракта на поставку субстанций для производства арбидола и афобазола. Позднее выяснилось, что владельцем Bever был господин Шустер. Хотя в итоге за Bever было заплачено $590 млн, аналитиков все равно не убедили попытки "Фармстандарта" обосновать столь высокую сумму сделки.

28.06.2016 года Советом директоров ПАО Фармстандарт рассмотрено обязательное предложение ОГМЕНТ ИНВЕСТМЕНТС ЛИМИТЕД о приобретении эмиссионных ценных бумаг ПАО «Фармстандарт» в количестве 5250186 обыкновенных акций по цене 1028 рублей. Совет директоров одобрил стоимость выкупа обыкновенной акции, а также предложил частным акционерам продать свои акции по предложенной цене.

Мнение экспертов сводится к тому, что ОГМЕНТ ИНВЕСТМЕНТС ЛИМИТЕД (собственник примерно 80% акций компании) хочет довести долю собственности до 95% акций, а дальше объявить принудительный выкуп оставшихся 5% и провести делистинг компании поменяв ее статус с ПАО на частный. Официальных заявлений руководства и собственников Фармстандарта на эту тему пока нет, может быть и не будет.

5250186 акций — это 13,9% от 37792603 акций уставного капитала компании. В сообщении о формировании цены выкупа сказано следующее:

«Предложенная цена приобретения на 10 (Десять) рублей превышает средневзвешенную цену акций, определенную по результатам организованных торгов за шесть месяцев, предшествовавших дате направления обязательного предложения в Банк России (средневзвешенная цена одной Акции, определенная по результатам торгов в ЗАО «ФБ ММВБ» за указанный период, составила 1018руб.).

За основу взята цена акции, сформированная рынком, и не учтены параметры бизнеса ПАО Фармстандарт, которые по логике и должны формировать рыночную цену, однако в данное время, как будет показано ниже, цена на много отстает от бизнеса.

Представляю свою оценку стоимости обыкновенной акции ПАО Фармстандарт, основанную на оценки бизнеса компании.

Команда бухгалтеров Фармстандарта отлично выполняет работу по подготовке годовой отчетности и аудит не зря получает свое вознаграждение, заверяя, что все так и есть и потому у самого скрупулезного аналитика вряд ли найдутся поводы изменить данные отчетности больше чем на 5-10%.

В таблице ниже данные без корректировок — представлены в отчетности по МСФО, в млрд руб.

ТИП КОМПАНИИ

Собственники Фармстандарта не участвуют непосредственно в управлении компании, то есть находятся вне компании. При таком положении дел Совет директоров имеет максимальные возможности по воздействию на руководство компании, и каждый дельный совет директора дойдет до заинтересованного собственника. Тут исключены случаи работы руководства на себя или вопреки интересам компании, так как это сразу будет отмечено Советом директоров и исправлено заинтересованным собственником.

Такой тип компании способствует формированию отличного управленческого состава действующего в интересах компании и акционеров.

РАЗМЕР

Компания небольшая, объем активов в 2015 году 80 миллиардов рублей, но по меркам фармацевтики размер нормальный. Для сравнения, активы ПРОТЕКА в 2015 году 107 миллиардов рублей, то есть не на много больше.

РОСТ

До 2012 года рост сбыта и чистой прибыли составляли 25-30% в год, такими же темпами рос капитал. В 2013 — 2014 годах рост замедлился отчасти в связи с выходом из состава компании Отисифарм. В 2015 году рост возобновился: сбыт 14%, чистая прибыль 26%, полный капитал 30%, собственный капитал 41%.

РЕНТАБЕЛЬНОСТЬ

Рентабельность полного капитала за 2015 год 27%, средняя за 4 года 31% Рентабельность собственного капитала за 2015 год 30%,ая средняя за 4 года 35%. В экономике РФ по пальцам можно пересчитать компании, долгое время показывающие рост сбыта и капитала в 25-30% ежегодно, а также имеющие рентабельность собственного капитала за 30% без использования заемных средств.

СТАБИЛЬНОСТЬ

Компания показывает стабильный рост с редкими периодами замедления роста.

КРЕДИТОСПОСОБНОСТЬ

Так как долгосрочный долг компании постоянно очень мал, а в 2015 году отсутствует полностью, устойчивость финансового положения не вызывает сомнений и соответствует самым жестким требованиям.

АКЦИОНЕРНЫЙ КАПИТАЛ

С 11 по 14 год показаны небольшие выкупы и разводнения акций, видимо, для внутренних целей компании, но в целом количество акций стабильно.

ДИВИДЕНДЫ

Компания никогда не платила и явно не собирается платить дивиденды, от чего акционеры только выигрывают. Чистая прибыль, реинвестированная в капитал компании, приносит акционерам 30 и более процентов прибыли на собственный капитал в год, при средней рыночной норме рентабельности собственного капитала компаний РФ в 13%. Если компания отдаст часть своей чистой прибыли в виде дивидендов, то не многие из акционеров смогут вложить эти средства под 30 % годовых.

РЕЦЕНЗИЯ

Компания умеет отлично и стабильно зарабатывать прибыль, долгий период времени показывает большой рост сбыта и капитала, имеет устойчивое финансовое положение. Руководство постоянно действует в интересах компании и акционеров. Очень вероятно, что будут продолжать работать в течении ближайших 5-10 лет и получат все выгоды от государственной политики по организации производства лекарств на территории РФ.

ВНУТРЕННЯЯ СТОИМОСТЬ (ВС)

Для нахождения внутренней стоимости использованы средние показатели по рынку в целом:

Ставка капитализации прибыли Р/Е — 8

Ставку капитализации собственного капитала (относительно среднерыночной рентабельности собственного капитала 13%).

ВС вычислена как средняя из этих двух величин. Расчеты за 2015 год показывают, что внутренняя (справедливая) стоимость акции ПАО Фармстандарт составляет 3222 рубля.

Обратите внимание на разницу в росте рыночной цены и внутренней стоимости, начиная с 2011 года, отчетливо видно, что рыночная цена падает в среднем на 0,83, а внутренняя стоимость растет в среднем на 1,13 в год. Это редкое сочетание роста бизнеса и одновременного падения рыночной цены. Владельцы акций при обратном процессе получат хорошую прибыль.

Собственники компании отлично знают, сколько стоит их бизнес, они гораздо лучше акционеров осведомлены о будущем развитии компании и по тому по определению в данном случае то, что выгодно собственникам, совершенно не выгодно частным акционерам.

Руководство ПАО Фармстандарта в данном случае, как и постоянно, действует в интересах компании и желает выкупить свои акции по цене 1028 руб. тогда как их реальная стоимость 3200 рублей. Потому-то так активно предлагают акционерам продать свои акции по предложенной цене. Таким образом, вложив один рубль в выкуп акций по столь привлекательной цене, они получат 3 руб. продав те же акций на рынке, когда их цена вырастет до справедливой стоимости или выше. Обратите внимание, то же самое сейчас могут сделать и участники рынка, купив акции Фармстандарта по цене 990 рублей.

Будьте уверены, что будь рыночная цена акции не 990 руб. как сейчас а 5000 руб. то речь у собственников шла бы не о выкупе акций, а о дополнительной эмиссии. Можно представить ситуацию по-другому. Представьте, что у вас есть долгосрочный депозитный счет в сумме 1400 руб. (балансовые активы на акцию в 2015 году), приносящий 30 и более процентов годовых (рентабельность собственного капитала Фармстандарта), годовая прибыль вкладывается в увеличение суммы депозитного счета. Среднерыночный процент по подобным депозитным счетам составляет 13% (среднерыночная рентабельность собственного капитала компаний РФ), и инфляция 8-9%. Собственники банка предлагают вам продать им ваш депозитный счет в сумме 1400 руб. дающий 30% годовых за 1028 руб. ссылаясь на то, что рыночная оценка вашего счета за последние шесть месяцев составляет именно 1028 руб. и, таким образом, по их мнению, цена является справедливой. Согласитесь, вы на столь невыгодную для вас сделку не пойдете или, наоборот, рассмотрите возможность дополнительной покупки таких депозитных счетов по нынешней цене в 990 рублей.

Приобретение акции роста по цене в 69% от ее балансовой стоимости (ЦБ 0,69), является очень привлекательной возможностью для долгосрочного акционера. Такая акция может быть украшением самого изысканного портфеля и в долгосрочном периоде от 3 до 5 лет гарантировано даст отличные результаты. Когда страсти по выкупу улягутся, рынок обязательно оценит по достоинству результаты деятельности компании.

Посмотрим на мультипликаторы компаний с примерно такими же показателями роста и стабильности:

Новатек средний за 4 года рост сбыта 1,28, чистой прибыли 1,12, полного капитала 1,25, собственного капитала 1,19. Цена 640 руб. P/E 26, ЦБ 4,51;

Магнит средний за 4 года рост сбыта 1,29, чистой прибыли 1,50, полного капитала 1,26, собственного капитала 1,39. Цена 9100 руб. P/E 14,5 ЦБ 5,29;

Дикси средний за 4 года рост сбыта 1,28, чистой прибыли 1,43, полного капитала 1,22, собственного капитала 1,26. Цена 304 руб. P/E 21,4, ЦБ 3,32;

Цена акций компаний роста оценивается с премией за будущий рост и P/E гораздо выше средней по рынку, и в 3-5 раз превышает стоимость балансовых активов на акцию. То же самое было в прошлом и с акциями Фармстандарта. Обратите внимание на ЦБ с 2009 по 2011 год, то же самое вероятно будет и в будущем.

В настоящее время поступило предложение о выкупе акций, которое можно реализовать, а можно игнорировать и не продавать акции. Можно и купить дополнительно, а потому долгосрочным инвесторам, расценивающим акцию как долю в бизнесе компании, имеющую внутреннюю стоимость независимую от рыночной оценки, стоит хорошо подумать, прежде чем продать акции Фармстандарта по предложенной цене.

Блог Николая Наразина

В рубрике «Мнение» публикуются частные обзоры блогеров, мнение которых может не совпадать с позицией экспертов и аналитиков ФГ БКС. Все представленные материалы носят исключительно ознакомительный характер. Не следует при принятии инвестиционных решений всецело полагаться на представленные материалы в ущерб проведению независимого анализа.

« Роман, цена акции по принудительному выкупу определяется с помощью оценщика, практика такова, что она может быть ниже балансовой. Сейчас Фармстандарт торгуется около 0,7 капитала. Но в течении 6 месяцев цена выкупа должна быть не менее предыдущей оферты. »

Спасибо за развернутый ответ!!!

« «День добрый! по фармстандарту что в итоге выкуп будет? если да то как будет определяться цена выкупа? и это обязательное ли условие для акционеров что я должен буду продать свои акции?»Даянов Роман, 7 июня 2016 в 11:54 Добрый день! Да, по Фармстандарту предстоит обязательное предложение по выкупу акций из-за того, что Огмент Инвестментс Лимитед (Augment Investment Limited), Кипр преодолел 75% порог владения (с 58,288 % до 79,871 %), цена будет определена исходя из средневзвешенного значения торгов за последнее 6 месяцев. Данное предложение обязательно для акционера, преодолевшего данный порог, и является добровольным, для миноритарных акционеров, которые могут подать либо не подать заявки на выкуп акций. В случае, если по итогам обязательного предложения мажоритарным акционером будет преодолён порог 95%, то для него откроется дорога к полной консолидации компании путем принудительного выкупа акций у миноритарных акционеров. »

А цена принудительного выкупа как определяется? я ведь так понимаю балансовая стоимость намного выше текущей цены акции.. ну и собственник компании совсем недружественен по отношению к мелким акционерам.

« День добрый! по фармстандарту что в итоге выкуп будет? если да то как будет определяться цена выкупа? и это обязательное ли условие для акционеров что я должен буду продать свои акции? »

Добрый день! Да, по Фармстандарту предстоит обязательное предложение по выкупу акций из-за того, что Огмент Инвестментс Лимитед (Augment Investment Limited), Кипр преодолел 75% порог владения (с 58,288 % до 79,871 %), цена будет определена исходя из средневзвешенного значения торгов за последнее 6 месяцев. Данное предложение обязательно для акционера, преодолевшего данный порог, и является добровольным, для миноритарных акционеров, которые могут подать либо не подать заявки на выкуп акций. В случае, если по итогам обязательного предложения мажоритарным акционером будет преодолён порог 95%, то для него откроется дорога к полной консолидации компании путем принудительного выкупа акций у миноритарных акционеров.

« «ФС раньше выкупал акции, а теперь они рассматривают покупку компаний. Наверное,они лучше нас оценивают выгоду таких вложений. Учитывая высокую рентабельность бизнеса, о в их способности не стоит сомневаться. Далее, спрос не препараты неэластичен по цене и понятно, что потребитель от них не откажется, скорее, он сократит другие статьи расходов. »

По инвестициям в компании хотелось бы увидеть результаты по дочерним компаниям сначала. В период снижения и стагнации реальных доходов населения возможен переход к менее дешевым аналогам, что скажется соответственно на выручке и эффективности бизнеса. Время покажет. Всё-таки хотелось бы увидеть реальные изменения в МУАК.

« Доброе утро, Григорий! В количественном измерении фармацевтическая отрасль в России сейчас именно стагнирует (http://dsm.ru/docs/analytics/march_2016_pharmacy_analysis.pdf), и такая тенденция ожидается в ближайшие годы. Люди болеть не перестанут, но их расходы на лекарства во многом будут определяться ситуацией с личными доходами, динамика которых пока оставляет желать лучшего. По эффекту «импортозамещения» следует заметить, что по отношению марту 2015 г. за последний год структура коммерческого рынка ЛП относительно происхождения представленных препаратов почти не изменилась. На 1% увеличилось присутствие лекарств отечественного производства на коммерческом рынке в натуральном и стоимостном выражении (57% и 27%, против 56% и 26%). Потенциал роста существует, но практическая реализация серьезно тормозится наличием объективных причин присущих отечественной фармацевтической отрасли. Рассматривая же Фармстандарт под призмой существенных изменений в корпоративном управлении, и прежде всего, в части модели управления акционерным капиталом (МУАК): компания начала бы платить значимые дивиденды, производить обратный выкуп акций, - это сразу бы отразилось на её прогнозной потенциальной доходности. Мы были рады таким изменениям, но пока такой информацией не располагаем. Фармстандарт в данный момент не дотягивает до попадания в число наших приоритетов именно из-за «недружелюбной» МУАК. »

ФС раньше выкупал акции, а теперь они рассматривают покупку компаний. Наверное,они лучше нас оценивают выгоду таких вложений. Учитывая высокую рентабельность бизнеса, о в их способности не стоит сомневаться. Далее, спрос не препараты неэластичен по цене и понятно, что потребитель от них не откажется, скорее, он сократит другие статьи расходов.

Основной собственник крупнейшей российской фармацевтической компании - кипрская Augment Investments - завершает процесс консолидации акций компании в своих руках. Компания объявила, что готова приобрести оставшиеся на свободном рынке 1,88% акций на общую сумму около 746 млн рублей. Аналитики отмечают, что в последнее время наблюдается тренд по делистингу крупнейших публичных фармкомпаний. После ухода «Фармстандарта» с биржи более-менее ликвидных российских компаний фармсектора там не останется. Поэтому инвесторам, привыкшим вкладывать средства в фармацевтику, придется обратить внимание на зарубежные рынки или присмотреться к другим отраслям.

«Фармстандарт» объявил о выкупе 1,88% своих акций, обращающихся на бирже. Купить ценные бумаги собственник компании - кипрская Augment Investments - готова по 1,05 тыс. рублей за штуку.

О намерениях сосредоточить все 100% акций «Фармстандарта» в своих руках Augment Investments заявила чуть более года назад. На эти цели кипрская компания готова была выделить 5,4 млрд рублей. Бенефициарами компании считаются бизнесмены Виктор Харитонин и его партнер Егор Кульков. Скупка акций началась с приобретения пакета в 16,4% акций за $136,6 млн у третьего партнера - Александра Шустера. Собственники «Фармстандарта» планируют вывести свои ценные бумаги из обращения на бирже (провести делистинг) и, таким образом, сделать ее частной. На данный момент кипрская компания довела свою долю в «Фармстандарте» до 98,12% акций (или более 37 млн штук). То есть на этот раз компания обещает приобрести более 710 тыс. штук акций, потратив на это чуть более 746 млн рублей.

По словам начальника аналитического департамента УК «БК-Сбережения» Сергея Суверова, Augment Investments дает небольшую премию к рынку (3% к рыночной стоимости), чтобы фактически сделать принудительный выкуп ценных бумаг в целях делистинга.

Для «Фармстандарта», видимо, наличие миноритарных акционеров - лишняя головная боль и юридические расходы. Миноритариям придется принять оферту, чтобы выйти из неликвидного актива, так как влиять на политику «Фармстандарта» они уже не в состоянии, - полагает эксперт.

По мнению экспертов, в России прослеживается тренд по делистингу крупнейших публичных компаний. А «Фармстандарт» станет последней более-менее ликвидной российской компанией фармсектора, акции которой выйдут из обращения на бирже. Финансовый аналитик ГК «Финам» Тимур Нигматуллин напоминает, что ранее аналогичное решение принял другой отечественный лидер фармотрасли - «Верофарм». В конце 2014 года новый мажоритарный собственник компании - американская компания Abbott - объявил о намерении провести принудительный выкуп оставшихся в свободном обращении 1,7% акций и покинуть Московскую фондовую биржу.

Как правило, решение о делистинге принимается при значительном снижении котировок акций. Например, компания разместилась во время IPO на Лондонской бирже по $14,55 за GDR, а к моменту делистинга котировки упали примерно в четыре раза на фоне сложной рыночной и макроэкономической ситуации, а также снижения спроса на рисковые активы у зарубежных инвесторов из-за геополитики, - поясняет Нигматуллин.

По его словам, зачастую при снижении капитализации компании выгодно уйти с биржи, чтобы не платить за листинг и не ограничивать процесс управления компанией в период сложной конъюнктуры формальностями, связанными с раскрытием информации и согласованием с миноритариями процесса принятия важных для бизнеса решений.

Аналитики сходятся во мнении, что с уходом «Фармстандарта» с биржи у инвесторов фармацевтического сектора внутри страны практически не останется других приемлемых вариантов для вложений.

Для отрасли данное событие вряд ли можно считать позитивным, поскольку на рынке практически не осталось публичных компаний, на которые могли бы ориентироваться инвесторы, желающие вкладывать в российскую фармацевтику, отметила глава евразийского подразделения АО «Босналек» Валентина Бучнева.

Среди публичных игроков эксперт выделяет компании «Диод» и «Фармсинтез», но признает, что объем торгов по этим бумагам очень небольшой. Соответственно, они вряд ли подойдут для непрофессиональных инвесторов, цель вложений которых заключается в реализации потенциала всего рынка.

Вместо «Фармстандарта» желающим инвестировать в фармацевтику или биотехнологии Сергей Суверов рекомендует сейчас акции разве что иностранных компаний, купить которые можно через соответствующие ETF (Exchange Traded Funds) - иностранные биржевые инвестиционные фонды или ПИФы.

Сейчас наблюдаются первые зеленые ростки восстановления покупательской активности - акции компаний могут показать значительный рост уже в ближайшие 12 месяцев, - поясняет аналитик.