Что такое венчурный капитализм. Венчурный капитал. Географические различия венчурных капиталов

Венчурный капиталист - это инвестор, который либо предоставляет капитал для начинающих предприятий, либо поддерживает небольшие компании, которые хотят расширить, но не имеют доступа к рынкам акций. Венчурные капиталисты готовы инвестировать в такие компании, потому что они могут получить значительную отдачу от своих инвестиций, если эти компании будут успешными.

Венчурные капиталисты также испытывают большие потери, когда их выборы терпят неудачу, но эти инвесторы, как правило, достаточно богаты, что могут позволить себе рискнуть, связанный с финансированием молодых, недоказанных компаний, которые, как представляется, имеют отличную идею и отличную управленческую команду.

BREAKING DOWN «Венчурный капиталист»

Известные венчурные капиталисты включают Джима Брейера, раннего инвестора Facebook (FB), Питера Фентона, инвестора в Twitter (TWTR), Питера Пила, соучредитель PayPal (PYPL) и первый инвестор Facebook, Джереми Левин, крупнейший инвестор в Pinterest, и Крис Сакка, ранний инвестор в Твиттере и компания Eber.

Венчурные капиталисты ищут сильную управленческую команду, большой потенциальный рынок и уникальный продукт или услугу с сильным конкурентным преимуществом. Они также ищут возможности в тех отраслях, с которыми они знакомы, и возможность владеть значительным процентом компании, чтобы они могли влиять на ее направление.

Краткая история венчурного капитала в США

Некоторые из первых венчурных фирм в У. С. начались в середине и начале 1900-х годов, во времена второй мировой войны. Жорж Дорио, француз, который переехал в США, чтобы получить степень бакалавра, и закончил тем, что учился в бизнес-школе Гарварда и работал в инвестиционном банке, продолжил бы поиск того, что станет первой публичной венчурной фирмой, American Research и Корпорация развития или ARDC. Что сделало ARDC замечательным, так это то, что в первый раз это была фирма, которая собирала деньги из других источников, кроме исключительно богатых семей. Долгое время в У. С. богатые семьи, такие как Рокфеллеры или Вандербильты, были теми, кто финансировал стартапы или обеспечивал капитал для роста. У ARDC были миллионы в учете от учебных заведений и страховщиков.

Фирмы, такие как Morgan, Holland Ventures и Greylock Ventures, были основаны на кварцевых изделиях ARDC, и все остальные компании, такие как J. H. Whitney & Company, появились примерно в середине 20-го века. Венчурный капитал начал напоминать отрасль, известную как сегодня после принятия Закона об инвестициях 1958 года.Это сделало так, что небольшие инвестиционные компании могут получить лицензию от Ассоциации малого бизнеса, которая была создана пятью годами ранее тогдашним президентом Эйзенхауэром. Эти лицензии «квалифицируют менеджеров прямых инвестиций» и предоставляют им доступ к недорогому, гарантированному правительством капиталу, для инвестиций в малые предприятия США. «

Венчурный капитал по своей природе инвестирует в новые предприятия с высоким потенциалом роста, а также представляет собой достаточно значительный риск, чтобы отпугнуть банки. Поэтому неудивительно, что Fairchild Semiconductor (FCS), одна из первых и самых успешных полупроводниковых компаний, стала первым начинающим венчурным капиталом, создав образец для близких отношений венчурного капитала с новыми технологиями в районе залива Сан-Франциско. Частные инвестиционные компании в этом регионе и время также устанавливают стандарты практики, используемые сегодня, создавая ограниченные партнерские отношения для инвестиций, в которых профессионалы будут выступать в качестве генеральных партнеров, а те, кто предоставляет капитал, будут пассивными партнерами с более ограниченным контролем. В течение 1960-х и 1970-х годов число независимых фирм венчурного капитала увеличилось, что привело к созданию Национальной ассоциации венчурного капитала в начале 1970-х годов.

Dot-Com Bust

Предприятия венчурного капитала начали публиковать некоторые из своих первых потерь в середине 1980-х годов после того, как индустрия стала вровень с конкуренцией со стороны фирм как в США, так и за ее пределами, в поисках следующего Apple (AAPL) или Genentech , Поскольку IPO от компаний, поддерживающих VC, выглядели все более незаметными, венчурное финансирование компаний замедлилось. Только в середине 1990-х годов инвестиции в венчурные капиталы начались с любой реальной силы только для того, чтобы получить удар в начале 2000-х годов, когда так много технологических компаний разошлись, что побудило инвесторов венчурного капитала продать те инвестиции, которые они имели при существенных потерях. С тех пор венчурный капитал значительно возродился: с 2014 года инвестировано 47 миллиардов долларов в стартапы.

Структура

Компания венчурного капитала, состоящая из богатых людей, страховых компаний, пенсионных фондов, фондов и корпоративных пенсионных фондов среди прочего, объединяют деньги вместе в фонд, который будет контролироваться фирмой VC. Все партнеры имеют часть собственности над фондом, но именно фирма VC контролирует, куда инвестируется фонд, как правило, на предприятия или предприятия, которые большинство банков или рынков капитала считают слишком рискованными для инвестиций. Венчурная компания является генеральным партнером, в то время как пенсионные фонды, страховые компании и т. Д. Являются ограниченными партнерами.

Компенсация

Оплата производится менеджерам фондов венчурного капитала в виде платы за управление и уплаты процентов. В зависимости от фирмы примерно 20% прибыли выплачивается компании, управляющей фондом прямых инвестиций, а остальные - ограниченным партнерам, которые инвестировали в фонд. Общие партнеры обычно также получают дополнительную плату в размере 2%.

Позиции внутри фирмы VC

Общая структура ролей в фирме Venture Capital варьируется от фирмы к фирме, но их можно разбить примерно на три позиции.

Ассоциированные компании обычно приходят в VC-фирмы, имеющие опыт работы в бизнес-консалтинге или финансах, а иногда и в сфере бизнеса. Они имеют тенденцию к большей аналитической работе, анализу бизнес-моделей, отраслевым тенденциям и подразделам, а также работе с компаниями в портфеле фирмы. Те, кто работает как «младший партнер» и могут перейти к «старшему юристу» после последовательных двух лет.
Principal - профессионал среднего уровня, обычно работающий в совете директоров портфельных компаний и отвечающий за то, чтобы убедиться, что они работают без каких-либо больших икот. Они также отвечают за определение инвестиционных возможностей для фирмы, в которую она инвестирует, и переговоры о соглашениях как о приобретении, так и выходе.
Принципы находятся на «партнерской дорожке» и в зависимости от прибыли, которую они могут генерировать из сделок, которые они совершают. Партнеры в основном сосредоточены на определении областей или конкретных предприятий для инвестиций, утверждении сделок, будь то инвестиции или выходы, время от времени сидящие на борту портфельных компаний и обычно представляющие фирму.

Евгений Зайцев к.м.н., основатель и Генеральный партнер Helix Ventures, Healthcare Portfolio Advisor Asset Management Company
Журнал «The AngelInvestor »

Время инвестировать

Как это ни парадоксально, рецессии всегда были двигателем технологического бизнеса. Самые громкие истории успеха уходят корнями в самые тяжелые времена. Мне не нужно было ходить далеко за примером: Amgen, крупнейшая биотехнологическая компания в мире, и до сих пор самый большой актив в портфеле фондов, управляемых Asset Management Company, была создана во время рецессии 1980 года, когда ставки федерального резерва превышали 19%; инфляция достигла 13,8%; уровень безработицы впервые в современной истории США достиг 10,9%; a нефть, в пересчете на сегодняшний день, стоила $83 за баррель. В таких условиях единственной моделью выживания являлось построение компании с прочным фундаментом, независимой от флуктуаций рынка. Делая ставку на создание устойчивого, самодостаточного бизнеса, Asset Management Company увеличила изначально инвестированный в Amgen капитал в 2600 раз. Amgen – это не только блестящая инвестиция Питча Джонсона, основателя Asset Management Company, но и неотъемлемая часть всей мировой индустрии биотехнологий. Компании Medtronic, Applied Biosystems, Cisco Systems, Genzyme, Chiron - все были созданы в периоды экономических кризисов.

В силу ряда причин рецессии создают плодотворную почву для создания инновационного бизнеса. В тяжелые времена компаниям значительно труднее привлекать капитал. Это не только оказывает серьезное давление на их оценочную стоимость, но и дает инвестору возможность выбрать настоящего лидера. Рецессия создает уникальные возможности выбора лучших разработчиков и менеджеров. В хорошие времена спрос на таланты велик, а предложение всегда недостаточно. Психология предпринимателя во времена кризиса на руку, как инвестору, так и самому предпринимателю. Люди больше думают о том, как построить настоящий бизнес, меньше подвержены эйфории рынка IPO и стремлению «быстро войти и быстро выйти».

Однако, несмотря на уникальные возможности для инвестирования, индустрия венчурного капитала сегодня сама переживает не лучшие времена. Ни для кого не секрет, что инвесторы венчурных фондов, или LP (Limited Partners), в последнее время несколько разочарованы доходностью венчурного капитала, как класса активов. По мнению отдельных аналитиков ситуация свидетельствует о несостоятельности венчурной модели, а журнал Форбс даже озаглавил одну из недавних статей «Грядущий коллапс венчурного капитала» (Venture Capital"s Coming Collapse, 12 января 2009).

Венчурный капитал: как исправить сломанную модель?

Венчурный капитал является традиционной частью портфелей пенсионных фондов, фондов пожертвований университетов, страховых компаний, «фондов фондов». Это великолепный способ диверсифицировать любой портфель инвестиций: профиль риска венчурных инвестиций существенно отличается, a флуктуации не коррелируют с другими классами активов. Кроме того, для дисциплинированных инвесторов доходность венчурных инвестиций весьма привлекательна: в долговременном инвестиционном горизонте она всегда опережает, например, доходность инвестиций в фондовый рынок (Таблица 1).

Таблица 1. Доходность в различных инвестиционных горизонтах на 31 декабря 2008, %

Источник: Thomson Reuters/National Venture Capital Association, 2009

Чем же тогда недовольны LP? Причина кроется в том, что венчурый капитал не являтся традиционным классом активов: эта индустрия чрезвычайно неоднорода. Исторически, более 80% всей добавочной стоимости создавали и продолжают создавать около 10% венчурных фондов.

Разница между IRR (Internal Rate of Return, внутренняя норма доходности) «хороших» венчурных капиталистов (или GP – General Partners) и «плохих» венчурных капиталистов колоссальна. Ни для кого не секрет, что все хотят быть LP в Sequoia Capital или Kleiner Perkins Caufield & Byers. Доходность фондов, управляемых этими группами, стабильно высока, а сама ассоциация с подобными GP – престижна. Именно этим компаниям принадлежит первенство в сделках, которые принесли славу всему венчурному сообществу: Apple, Yahoo!, Google, YouTube. Однако, для большинства LP доступ в этот «элитный клуб» закрыт. Число же GP, кто сегодня может похвастаться положительной IRR (после management fee и carried interest) своих инвесторов, достаточно невелико. Инвестиции в GP с неизвестной или, хуже того, плохой репутацией, как показывает практика – это пустая трата денег: большинство венчурных фондов, основанных после 2000 г., пока что вернули своим LP меньше, чем взяли (График 1).

График 1. Средняя доходность LP от инвестиций в фонды, поднятые разные годы, % (после выплаты carried interest и management fee)

Источник: Cambridge Associates, LLC Benchmark Statistics December 31.2008
Данные предоставлены бесплатно

Подобная низкая доходность никак не вяжется с высоким риском инвестиций в венчурный капитал. Причина нестабильной доходности фондов, с одной стороны, связана с объективными факторами последних лет:

увеличивается объем капитала, необходимый портфельным компаниям для коммерциализации их продуктов, снижая эффективность и доходность инвестиций;
постоянно увеличивающееся время между инвестицией и выходом оказывает мощное отрицательное давление на IRR;
конкуренция с коллегами по венчурному цеху поднимает «цены» на венчурном рынке.

С другой стороны, все эти проблемы являются лишь оправданием для неудавшихся фондов: опытные и дисциплинированные GP находили и продолжают находить возможности обеспечить высокую доходность для своих инвесторов во все времена, несмотря на все преграды.

Инвесторов смущает структура компенсации менеджеров крупных венчурных фондов. При стандартной management fee в 2% управляющие фонда размером в $2 миллиарда получают $40 миллионов в год на текущие расходы и зарплату, вне зависимости от успешности их деятельности. Резонный вопрос, который ставят перед собой LP: правильную ли мотивацию создает принятая с давних времен структура компенсации, когда дело касается больших фондов?

Многих LP, в особенности институциональных, тревожит низкая прозрачность отчетности венчурных фондов. В связи с частным характером инвестиций, многие аспекты деятельности портфельных компаний являются конфиденциальными. Это приводит к тому, что потери зачастую становятся очевидны на слишком поздней стадии жизни фонда. Именно поэтому репутация венчурного капиталиста всегда играет ключевую роль для LP.

В последние годы венчурные фонды привлекали в среднем $25 миллиардов долларов ежегодно. По данным Национальной ассоциации венчурного инвестирования США, сегодня венчурная индустрия управляет капиталом в $257 миллиардов (по сравнению с $64 миллиардами в 1996 г.). Никто иной, как сами институциональные инвесторы влили весь этот капитал в венчурные фонды. Невдохновлящие результаты управления этими средствами свидетельствуют о том, что идустрия высоких технологий просто недостаточно масштабируема, чтобы освоить весь этот капитал. Как ни парадоксально, но в венчурном бизнесе слишком много игроков, слишком много капитала, a количество перспективных стартапов и объемы технологических рынков, которые способны их поглотить, небезграничны. Это, кстати, одна из причин недавнего внимания американских венчурных капиталистов к новым источникам инноваций и рынков сбыта высоких технологий: Израилю, Индии, Китаю, a в последнее время и России.

Многие институциональные игроки всерьез задумываются о сокращении доли капитала, выделяемого на этот класс активов: California State Teachers" Retirement System (CalSTRS), например, снизила долю венчурного капитала с 1,3% до 0,5%. Однако не только LP ограничивают долю венчурного капитала в своих портфелях – многиe профессиональные венчурные компании меняют свои планы и поднимают фонды меньшего размера, более строго ориентированные на специфические отрасли, занимающиеся инвестициями в стартапы с относительно небольшими потребностями в капитале. Так, Domain Associates снизили размер своего восьмого фонда с $700 миллионов долларов до $500 миллионов; Highland Capital поднимает фонд размером $400 миллионов (по сравнению с предыдущим фондом $800 миллионов); New Enterprise Associates поднимают $2-2,5 миллиарда, по сравнению с ранее объявленными $3 миллиардами; Draper Fisher Jurvetson сократили размер нового, десятого фонда с $600 до $400 миллионов.

Кроме того, многие аналитики предвещают снижение количества венчурных фондов в США на 20-30%. В последние годы ряд групп уже вышли из бизнеса: в Силиконовой долине, например, Mobius Venture Capital и Worldview Technology Partners прекратили свое существование, а глобальная компания прямых инвестиций Carlyle Group закрыла двери офиса в Сан-Франциско.

Тем не менее, товорить о «коллапсе» венчурного капитала, объявленном Форбсом, пока рано. Спрос на инновации был, есть и будет, а венчурный капитал – это единственный эффективный механизм финансирования рискованых наукоемких проектов. Надо признать, однако, что коррекция бизнес-модели венчурного инвестирования просто необходима, и решение проблем лежит в уменьшении объема средств, находящихся под управлением фондов, сокращении числа управляющих, уменьшении размера сделок. Процесс освобождения от лишнего капитала омолаживает и оздоровляет венчурную индустрию. Все возвращается на круги своя: бизнес венчурного капитала неизбежно движется в направлении традиционной модели инвестиций в компании ранних стадий развития, практиковавшейся в 1980-х, начале 1990-х гг, когда венчурный бизнес не был настолько институционализирован.

На мой взгляд, институциональным инвесторам тоже необходимо изменить свое отношение к венчурному капиталу и уйти от практики рассмотрения его, как одного из классов активов, каковым он по сути своей не является. В выборе GP необходим индивидуальный подход, позволяющий найти управляющих фондами с уникальной инвестиционной стратегией и хорошим послужным списком.

Early Stage Venture Capital – рецепт выживания

Интересно, что переизбыток венчурного капитала не только порождает описанные выше проблемы, но и затрудняет бизнес инвестиций в компании, находящиеся на ранних стадиях развития. С увеличением размера фондов, венчурные капиталисты обычно уходят от традиционной «ранней» модели. Причины очевидны: большие фонды выплачивают большую management fee, а «поздние» инвестиции подразумевают низкий риск и менее напряженный график работы.

Немногочисленные GP и бизнес-ангелы, которые остались верны модели «ранних» инвестиций, вынуждены справляться с рядом трудностей, чтобы защитить свои интересы и интересы своих инвесторов. Ранние инвесторы берут на себя значительно больший риск, и им приходится выбирать компании, способные вернуть капитал, как минимум в 10 раз превышающий проинвестированный (против 3-5 раз для поздних инвестиций). Такая модель работает, как часы, если инвесторы будущих раундов финансирования уважают риск, принятый на себя ранними инвесторами. К сожалению, в реальной жизни, особенно в сложной экономической ситуации, новые инвесторы зачастую разбавляют интересы старых. Вот неполный перечень того, как можно «раздеть» инвестора из предыдущего раунда:

Downround. Это ситуация, когда портфельная компания не может поднять новый раунд финансирования по более высокой цене. Акции в результате продаются по заниженной цене, и доля инвесторов из предыдущего раунда размывается.
Pay-to-Play. Это условие, когда инвесторы предыдущих раундов наказываются за неспособность участвовать в новом раунде (например, конвертированием в обыкновенные акции с потерей всех привилегий). Такое может случится, в первую очередь, с небольшими инвесторами и ангелами.
Liquidation Preference. Это условие, при котором новый инвестор первым получает оговоренную долю от продажи компании, а потом остатки распределяются между остальными, иногда опять включая этого же инвестора (т.н. Participating Preferred).
Board Structure/Voting Rights. Комплекс условий, которые позволяют дать больше контроля над принимаемыми корпоративными решениями одной группе инвесторов за счет другой.

Однако даже в такой агрессивной среде «раннему» и «посевному» инвестору можно защитить свои интересы, следуя фундаментальным принципам инвестиций в компании, находящиеся на ранних стадиях развития:

Фокус на фундаментальные основы бизнеса

Несмотря на кажущуюся очевидность этого принципа, о нем в первую очередь забывают большинство инвесторов. «Компании не продаются – они покупаются» - говорят опытные венчурные капиталисты. Строить стартап для продажи – самая распространенная ошибка. Компания должна строиться на долгую перспективу, с устойчивым фундаментом и реальной бизнес-моделью. Только таким образом компания и ее акционеры будут защищены от флуктуаций рынка, агрессивных условий новых раундов финансирования, необходимости срочно продавать активы, если не удалось получить финансирования. Только построив команду, экспертиза которой охватывает все стороны бизнеса, и, создав бизнес-модель устойчивого, независимого развития, компания может диктовать условия новым инвесторам, корпоративным партнерам, банкирам.

Резервный капитал

Самый эффективный способ противостоять агрессивным условиям последующих раундов финансирования портфельных компаний – это достаточный капитал в резерве фонда. Делая изначальное вложение, опытный инвестор, как правило, «откладывает в резерв» сумму, в два или три раза превышающую изначальную инвестицию. Имея достаточный капитал, можно поддержать долю в компании и уровень контроля даже в условиях down round в последующем раунде финансирования.

Место на Совете директоров – это, зачастую, единственный способ инвестору защитить свои интересы. Не иметь место на совете директоров подчас равносильно самоубийству, особенно для инвесторов, владеющих незначительной долей компании. Именно по этой причине ангельские инвестиции чрезычайно рискованы: венчурные фонды, как правило, с неохотой пускают ангелов на совет директоров.

Сильный синдикат

Синдикат инвесторов, между которыми существуют партнерские отношения, чрезвычайно важен для правильного развития бизнеса. Ситуации, когда один инвестор хочет «выйти» быстро и дешево, а другой – продолжать строить бизнес и создавать добавочную стоимость, не на пользу компании. Очень важно, чтобы у синдиката было достаточно резервных денег: сильный синдикат позволяет компании держаться на плаву и не принимать инвестиции на непривлекательных для акционеров условиях.

Эффективное использование капитала

Финансовая дисциплина – основа успеха любого венчурного предприятия. Экономия средств, фокус на основной миссии компании, поиск быстрых и дешевых программ разработки продукта позволяют компании продлить время, отпущенное на создание добавочной стоимости и увеличить шансы получения более дешевого капитала в последующих раундах финансирования.

Эффективность этих принципов проверена 9-летним опытом нашей биомедицинской команды (Др. Грахам Крук, Др. Евгений Зайцев). Эти принципы явились основой нашей стратегии инвестиций в биофармацевтику и медицинские устройства, которую наша группа развивала с 2001 года. Результаты использования стратегии говорят сами за себя. В то время когда большинство фондов, основанных в 2004 году, имеют отрицательную доходность, IRR нашего биомедицинского портфеля устойчиво находится «на верхушке верхней квартили» (по данным Cambridge Associates, LLC Benchmark Statistics, December 31, 2008. Данные предоставлены бесплатно).

Истории успеха: BiPar Sciences

15 апреля 2009 г. Группа sanofi-aventis (Париж, Франция) объявила о подписании соглашения о приобретении нашей портфельной компании, BiPar Sciences, за 500 миллионов долларов США. Сделка была закрыта 27 апреля, и она стала одной из самых крупных транзакций в индустрии биотехнологий за последние пару лет. BiPar Sciences – это лишь один из 5 успешных выходов биомедицинских компаний за плечами нашей команды с 2001 года. История BiPar Sciences – это яркий пример того, что инвестиционная модель ранних венчурных инвестиций сегодня жизнеспособна, как никогда.

Всего профессиональные венчурные фонды проинвестировали в BiPar $63 миллиона. Мы вошли в компанию в конце 2004 г. и стали одним из первых институциональных инвесторов, вместе Vulcan Capital (фонд Пола Аллена) и Canaan Partners, при оценочной стоимости $5 миллионов до финансирования. Во втором раунде финансирования к синдикату присоединились Domain Associates. На этой сделке наш текущий фонд, Asset Management Partners 2004, L.P. получил более чем 7-кратный прирост на инвестированный в компанию капитал, что соответствует около 80% IRR.

Компания разработала лекарство, эффективное против многих форм злокачественных новобразований, в первую очередь так называемого TNBC, "triple-negative" рака молочной железы. Этот агрессивный рак не поддается лечению гормональной терапией и не реагирует на лекарства, направленные на HER2 рецепторы (Herceptin). Стандартной эффективной схемы лечения TNBC на сегодняшний день не существует, выживаемость – одна из самых низких, а частота метастазирования – самая высокая.

Препарат компании под кодовым названием BSI-201 обладает способностью ингибировать фермент PARP (poly-ADP-ribose polymerase), который присутствует во многих раковых клетках и предотвращает апоптоз (их запрограммированную смерть). Нас привлекла уникальность онкологической платформы BiPar и очень обнадеживающие результаты доклинических исследований. Риск инвестиций в доклинические программы достаточно высок, поэтому нам потребовалось глубоко вникнуть в химические и биологические аспекты механизма действия. Интересно, что я нашел компанию через ученого российского происхождения, Др. Валерию Оссовскую, которая в то время работала в University of California, San Francisco (UCSF). Впоследствии Валерия стала ключевым исследователем в BiPar Sciences и внесла неоценимый вклад в разработку лекарства.

Первый раунд финансирования позволил нам привлечь команду с мировым именем: Совет директоров BiPar Sciences возглавил Кирк Рааб (в прошлом – CEO компании Genentech), а Executive VP Development стал Др. Барри Шерман (в прошлом – Senior VP и Chief Medical Officer компании Genentech). Эта команда в свое время вывела на рынок Herceptin (trastuzumab). Это лекарство эффективно против т.н. "HER2-positive" рака молочной железы, которое принесло компании Genentech продажи, достигающие 2 миллиарда долларов в год.

Эффективное использование капитала стало залогом успеха инвесторов. Из $63 миллионов инвестиций компания потратила около $50 миллионов. Компания оставалась «стартапом» до самого момента поглощения: штат BiPar не превышал 20 человек, включая менеджмент. Эта цифра шокировала представителей sanofi-aventis во время due diligence: они не могли поверить, что для проведения такой масштабной работы потребовалось всего 18 сотрудников.

Успех во многом был обусловлен также тем, что компания достаточно рано приняла решение о начале Фазы II клинических испытаний. Уже промежуточные результаты испытаний BSI-201 оказались настолько обнадеживающими, что компания получила несколько term sheets в конце 2008 г. Лекарство не только продемонстрировало высокую эффективность, но и оказалось практически нетоксичным.

Многие аналитики в последнее время заявляют о том, что модель инвестиций в биотехнологии сломана. На мой взгляд, BiPar Sciences – это яркое доказательство обратного. Уникальная технология, фокус на фундаментальные основы бизнеса, эффективное использование капитала, сильный синдикат инвесторов и звездная команда стали залогом этого успеха.

Венчурный капитал - это финансирование, которое инвесторы предоставляют начинающим компаниям и малым предприятиям, которые, как полагают, имеют долгосрочный потенциал роста. Венчурный капитал обычно исходит от состоятельных инвесторов, инвестиционных банков и любых других финансовых учреждений. Однако это не всегда берет только денежную форму; он может быть предоставлен в виде технической или управленческой экспертизы.

Хотя инвесторы, которые вкладывают средства, могут быть рискованными, потенциальный доход выше среднего - это привлекательный выигрыш. Для новых компаний или предприятий, имеющих ограниченную историю операций (менее двух лет), финансирование венчурного капитала все чаще становится популярным - даже основным источником для привлечения капитала, особенно если им не хватает доступа к рынкам капитала, банковским кредитам или другим долговым инструментам. Основной недостаток заключается в том, что инвесторы обычно получают капитал в компании и, таким образом, говорят в решениях компании.

BREAKING DOWN «Венчурный капитал»

В сделке с венчурным капиталом крупные владельцы акций компании создаются и продаются нескольким инвесторам через независимые товарищества с ограниченной ответственностью, созданные венчурными компаниями. Иногда эти партнерства состоят из пула нескольких подобных предприятий. Тем не менее, одним из важных различий между венчурным капиталом и другими сделками с частным капиталом является то, что венчурный капитал, как правило, фокусируется на новых компаниях, которые ищут значительные средства в первый раз, в то время как частный капитал имеет тенденцию финансировать более крупные, более развитые компании, которые стремятся к вливанию капитала или шанс для учредителей компании передать часть своей доли участия.

Angel Investors

Для малых предприятий или для перспективных предприятий в развивающихся отраслях венчурный капитал обычно предоставляется людьми с высоким уровнем собственного капитала (HNWI), также часто известными как «ангел» инвесторов и венчурных компаний. Национальная ассоциация венчурного капитала (NVCA) - это организация, состоящая из сотен фирм венчурного капитала, которые предлагают финансирование инновационным предприятиям.

Ангельские инвесторы, как правило, представляют собой разнообразную группу людей, которые накопили свое богатство в различных источниках. Однако они, как правило, сами предприниматели, или руководители недавно ушли из бизнес-империй, которые они построили.

Самодельные инвесторы, предоставляющие венчурный капитал, обычно имеют несколько ключевых характеристик. Большинство полагают, что они инвестируют в хорошо управляемые компании, имеют полностью разработанный бизнес-план и готовы к существенному росту. Эти инвесторы также, вероятно, будут предлагать средства для предприятий, которые участвуют в тех же или подобных отраслях или бизнес-секторах, с которыми они знакомы.Если они на самом деле не работали в этой области, они могли бы иметь академическую подготовку. Еще одно распространенное явление среди ангельских инвесторов - совместное инвестирование, когда один ангел-инвестор финансирует венчурное предприятие вместе с надежным другом или ассоциированным лицом, часто другим инвестором-ангелом.

Процесс венчурного капитала

Первым шагом для любого бизнеса, ищущего венчурный капитал, является представление бизнес-плана либо венчурной компании, либо ангельскому инвестору. Если заинтересовано в предложении, фирма или инвестор должны затем выполнить должную осмотрительность, в том числе тщательное исследование бизнес-модели, продуктов, менеджмента и истории деятельности компании, среди прочего.

Поскольку венчурный капитал имеет тенденцию вкладывать большие суммы в долларах в меньшее количество компаний, это фоновые исследования очень важны. Многие профессионалы венчурного капитала имели предшествующий инвестиционный опыт, часто в качестве аналитиков по анализу капитала; другие имеют степень магистра делового администрирования (MBA). Профессионалы венчурного капитала также склонны концентрироваться в определенной отрасли. Например, венчурный капиталист, специализирующийся на здравоохранении, возможно, имел опыт работы в качестве аналитика отрасли здравоохранения.

После завершения due diligence фирма или инвестор обязуются инвестировать капитал в обмен на справедливость в компании. Эти средства могут предоставляться все сразу, но, как правило, капитал предоставляется в раундах. Затем фирма или инвестор принимает активное участие в финансируемой компании, консультируя и контролируя ее прогресс до выпуска дополнительных средств.

Инвестор выходит из компании через некоторое время, обычно через четыре-шесть лет после первоначальных инвестиций, путем инициирования слияния, приобретения или первичного публичного размещения (IPO).

День в жизни

Как и большинство профессионалов в финансовой индустрии, венчурный капиталист имеет тенденцию начинать свой день с копии Wall Street Journal , The Financial Times и другие авторитетные деловые публикации. Венчурные капиталисты, специализирующиеся в отрасли, также подписываются на торговые журналы и статьи, которые относятся к этой отрасли. Вся эта информация часто переваривается каждый день вместе с завтраком.

Для профессионалов венчурного капитала большая часть остальной части дня заполнена встречами. На этих встречах участвуют самые разные участники, в том числе другие партнеры и / или члены его или ее венчурной компании, руководители существующей портфельной компании, контакты в области специальности и начинающих предпринимателей, ищущих венчурный капитал.

На раннем утреннем заседании, например, может быть проведено всестороннее обсуждение потенциальных портфельных инвестиций. Команда должной осмотрительности представит плюсы и минусы инвестирования в компанию. Голосование «вокруг стола» может быть запланировано на следующий день относительно того, добавить ли компанию в портфель или нет.

Послеобеденное заседание может состояться с текущей компанией-партнером. Эти посещения проводятся на регулярной основе, чтобы определить, насколько плавно работает компания, и разумно ли используются инвестиции, сделанные компанией венчурного капитала.Венчурный капиталист несет ответственность за принятие оценочных заметок во время и после собрания и распространение заключений среди остальных фирм.

Проведя большую часть дня, записывая этот отчет и анализируя другие новости рынка, возможно, состоится ранняя встреча с группой начинающих предпринимателей, которые ищут финансирование для своего предприятия. Профессионал венчурного капитала получает представление о том, какой тип потенциальной возможности имеет развивающаяся компания, и определяет, необходимы ли дальнейшие встречи с фирмой венчурного капитала. После этого ужина, когда венчурный капиталист, наконец, отправится домой на ночь, он или она может взять на себя отчет о должной осмотрительности компании, который будет проголосован на следующий день, и еще один шанс рассмотреть все существенные факты и цифры перед утренней встречей.

По определению Национальной ассоциации венчурного капитала США «венчурный капитал – это финансовые ресурсы, предоставляемые профессиональными инвесторами, которые инвестируют в молодые, быстро растущие компании, обладающие потенциалом превращения в компании, вносящие значительный вклад в экономику. Венчурный капитал является важным источником собственных средств для начинающих компаний» [Хагерти].

Венчур – это особые экономические отношения, при которых ключевую роль в успехе компаний играет участие инвестора в управлении и передаче основателям компании опыта ведения бизнеса, полезных связей и навыков. Именно такие «умные» инвестиции и помогают молодым компаниям пройти через «долину смерти» – период, когда само существование компании находится под вопросом [Каширин, 2007, с. 21].

Венчурные инвесторы приобретают пакет акций компаний, в которые они вкладывают средства. Эти инвестиции являются долговременными (обычно от 5 до 10 лет). Венчурные капиталисты не требуют полного контроля над компанией и не заинтересованы в выплате дивидендов. Венчурное инвестирование основано на принципах поэтапности финансирования, беспроцентности предоставляемых средств, терпеливости к росту предприятия, тесного сотрудничества между венчурными капиталистами и создаваемыми с их участием предприятиями.

Хотя венчурные инвесторы осуществляют прямые инвестиции, само венчурное финансирование может предоставляться в различных формах:

обыкновенные акции;
привилегированные акции;
кредит;
гибридные инструменты.

В России предоставление инвестиций в форме кредита особенно широко распространено в силу особенностей акционерного и налогового законодательства. Дело в том, что уставные капиталы инновационных старт-апов, которые обычно регистрируются как общества с ограниченной ответственностью или закрытые акционерные общества, в большинстве случаев являются номинальными величинами и близки к минимальным, определенным законами, размерам. Это вызвано:

особенностями бухгалтерского учета и налогообложения;
малым объемом активов и наличных средств у основателей компаний (чаще всего основной актив предпринимателей – интеллектуальная собственность, которая на баланс не ставится);
возможностью того, что получение крупной инвестиции может вывести предприятия из льготного режима налогообложения (упрощенная система налогообложения, льготы для малых предприятий по налогу на прибыль).

В подобной ситуации на практике наиболее распространенным является следующее решение. Инвестор предоставляет в виде вклада в уставный капитал ровно ту сумму, которая требуется, чтобы обеспечить его долю, а остальные средства даются в виде долгосрочного беззалогового кредита с льготной процентной ставкой. По законодательству существует принципиальная возможность конвертации кредита в акции или облигации.

Кроме того, предоставление финансовых средств в виде долга выгодно владельцам компании, поскольку выплата процентов по долгам не облагается налогом и занижает размер налогооблагаемой прибыли («налоговый щит») [Фирсов, 1994, с. 93].

Венчурный капитал, сочетая в себе различные формы капитала (акционерного, ссудного и предпринимательского), выступает посредником в отношениях инвесторов и компаний, нуждающихся в финансировании.

В ряде работ, например [Сергиенко, 2006, с. 115]), венчурное финансирование рассматривается как гибридная форма обеспечения инновационных компаний необходимыми инвестициями. Эта форма должна сочетать эффективные элементы функционирования как рынков капитала, так и банков.

Рис. Организация венчурного инвестирования

Будучи по сути прямыми инвестициями, венчурные инвестиции обладают специфическими особенностями, позволяющими отделить их от других видов инвестиций. Эти особенности заключаются в следующем:

Венчурные инвесторы (венчурные капиталисты) выступают как финансовые посредники, привлекая капитал инвесторов и вкладывая его непосредственно в акции компаний, входящих в их портфель.
Венчурные инвесторы вкладывают средства только в частные компании, не котирующиеся на фондовом рынке.
Венчурные инвесторы играют активную роль в управлении компаниями, оказывая им необходимую помощь, а также осуществляют мониторинг их деятельности.
Основной доход венчурные инвесторы извлекают при выходе из капитала финансируемых компаний, осуществляемом путем продажи своей доли стратегическим инвесторам либо на фондовом рынке (если компания выходит на фондовый рынок через процедуру первоначального публичного предложения акций).
Венчурные инвесторы руководствуются учредительским подходом к прибыли компаний, вкладывая средства в их органический (внутренний) рост.
Для уменьшения риска венчурные инвесторы осуществляют инвестиции в финансируемые ими компаниями поэтапно.

Рынок венчурного капитала может быть подразделен на три сегмента:

«классический» или институциональный венчурный капитал, о котором пойдет речь в данной части работы;
неформальный венчурный капитал (бизнес-ангелы), рассматриваемый в четвертой части пособия;
корпоративный венчурный капитал, рассматриваемый в пятой части пособия.

Характеристики и отличительные черты этих сегментов приведены в таблице.

Характеристика	Институциональный венчурный капитал	Бизнес-ангелы	Корпоративный венчурный капитал
Источники финансовых ресурсов	П ре и муществе н но институциональные инвесторы (венчурные фонды, инвестиционные фонды, страховые компании). выступающие в роли партнеров с ограниченной ответственностью	Преимущественно частные инвесторы, вкладывающие собственные средства	Крупные корпорации, выделяющие часть бюджета на высокорискованные инновационные проекты
Форма организации	Партнерство с ограниченной ответственностью (limited partnership)	Частное предпринимательство, иногда - ассоциации	Подразделение (или дочерняя компания)крупной корпорации
Особенности инвесторов	Профессиональные инвесторы, большие инвестиционные возможности, тщательная процедура отбора	Инвесторы, специалисты, менеджеры крупных компаний; ограниченные инвестиционные возможности; упрощенная процедура отбора	Технологически ориентированные инвесторы; большие инвестиционные возможности; тщательная процедура отбора
Мотивы для инвестирования	Рост ценности акционерного капитала	Рост личного благосостояния	Стратегическое развитие корпорации
Мониторинг и контроль	Формальные процедуры мониторинга и контроля	Неформальные процедуры мониторинга и контроля	Мониторинг и контроль в рамках корпоративных регламентов

Таблица. Основные характеристики трех сегментов рынка венчурного капитала

Источник: .

Почему венчурный капитал так важен для инновационного развития экономики? Это объясняется следующими факторами:

Во-первых, венчурный бизнес играет роль вехи, отмечающей наиболее перспективные направления технологического развития. Привлечение венчурного капитала служит сигнал ом для банков, крупных корпораций, государства, о возможности получения высокой доходности от объектов инвестирования. Таким образом, происходит перераспределение совокупного капитала в пользу наиболее перспективных отраслей экономики (технологий).
Во-вторых, венчурный капитал стимулирует конкуренцию, подталкивая корпорации к увеличению инновационной активности. Это, в конечном счете, повышает инновационную способность и конкурентоспособность экономики в целом.
В-третьих, венчурный бизнес формирует (особенно в условиях переходной экономики, на развивающихся рынках) новые представления о ценностях и деловой этике, новые модели организации деятельности. Возрастает значение личной инициативы, творчества. Особое значение приобретает мотивация на начальных стадиях, не связанных с получением прибыли. Примером таких новых моделей организации бизнеса служит внутренний венчур в корпорациях, который будет рассмотрен в других разделах.
В четвертых, создается инвестиционный механизм, адекватный потребностям быстрого развития на базе революционных изменений в технологии. Этот механизм, несмотря на свою сложность, обладает необходимой гибкостью, чтобы быстро реагировать на инновации.

Исследователи венчурного бизнеса , подчеркивая невысокую долю венчурного капитала в структуре финансирования инновационных проектов, отмечают его ключевую роль как «точки роста» новых секторов экономики. Действительно, доля венчурного капитала в общем объеме инвестирования экономики кажется незначительной даже в США, где этот вид инвестирования получил наибольшее развитие. Однако, несмотря на эти достаточно скромные данные, роль венчурного капитала в развитии экономики трудно переоценить.

По данным Национальной ассоциации венчурного капитала США и аналитического центра Global Insight, американские компании, использовавшие венчурный капитал в период с 1970 по 2005 г., в совокупности создали 10 млн. новых рабочих мест и принесли свыше 2,1 трлн долл. дохода. Сейчас в них занято 9 % рабочей силы частного сектора США и создается 16,6 % валового внутреннего продукта [Настас, 2007, с. 50].

Рис. Доля инвестиций венчурного капитала в экономику США

Венчурные инвесторы инвестируют в новые высокотехнологичные предприятия (старт-апы), но основная их заслуга заключается в том, что они позволяют растущим компаниям, основанным на новых технологиях, выйти на рынок ценных бумаг через первоначальное публичное предложение (IPO). Именно эти компании впоследствии и определяют стандарты и технологического развития, и уровня жизни. «Взлеты венчурного рынка каждый раз происходят на иной основе. За период депрессии сектор консолидируется, старые технологии окончательно коммодитизируются, исследования делают шаг вперед. Через несколько лет рывок повторяется, уже на ином уровне и технологиях. Основой для бума 1960-х гг. была микроэлектроника, для бума 70-80-х – персональные компьютеры, для бума 90-х – Интернет. Фаворитом последних нескольких лет, бесспорно, являются мобильность и беспроводные технологии» [Аммосов, 2004]. Таким образом, именно венчурный бизнес во многом определяет контуры технологического развития.

Фактически венчурный капитал может быть охарактеризован как источник долгосрочных инвестиций, предоставляемых обычно на 5-7 лет компаниям, находящимся на ранних этапах своего становления, а также действующим предприятиям для их расширения и модернизации.

Венчурный капитал часто используется и при выкупе целой компании или отдельных ее частей (отделений, заводов или филиалов) руководителями этой же компании, которще становятся в результате и собственниками компании или ее части. У служащих фирмы редко имеется достаточно собственных средств, чтобы совершить такой выкуп без владельцев венчурного капитала.

Владельцы венчурного капитала делают свои инвестиции туда, куда банки (по уставу или из осторожности) вкладывать средства не решаются. В отличие от банков они могут предоставлять свои средства в кредит или приобретать обычные или привилегированные акции (однако в случае покупки привилегированных акций венчурный фонд выставляет в качестве условия возможность их обмена в критический момент на простые -- таким путем сразу приобретается контроль над "тонущей" компанией, которую необходимо спасать), не требуя при этом никакого обеспечения. Они идут на более высокий риск в надежде на более высокое вознаграждение. Покупая акции и превращая, таким образом, свои средства в часть собственного капитала других фирм, венчурный капиталист рассчитывает на такую же высокую прибыль, как и у основателей фирм высоких технологий: ведь цена акций за 5-7 лет может возрасти в десятки раз.

Традиционным малым предприятиям и частным средним фирмам обычно бывает не просто заручиться поддержкой венчурных капиталистов -- они, разумеется, предпочитают вкладывать деньги в такие предприятия, где с очень большой степенью вероятности получат высокую прибыль. И все же обычно предприниматель предпочитает обращаться именно к венчурному капиталисту, а не в крупные корпорации или банки, потому что венчурный капиталист в большинстве случаев не заинтересован в длительном контроле над финансируемой им фирмой.

Этапы финансирования новых компаний: В таблице 2 схематически показано, на какие этапы разбивается процесс создания и становления новой компании.

Достартовый этап. На этом этапе предприниматель, в лице которого часто выступают ученый, инженер или изобретатель, нуждается в финансовой поддержке для проведения работ по теоретическому и практическому обоснованию коммерческой значимости своей идеи. Эта идея может быть связана с производством нового продукта, внедрением новой технологии или с новым подходом к организации маркетинга. В первых двух случаях возможны затраты на создание небольшого образца или прототипа, однако выпуск коммерческой продукции на этом этапе пока не предусматривается.

Этап достартового финансирования может длиться от нескольких месяцев до одного года. Инвестиции на этом этапе -- наиболее рискованные, поскольку достоверная информация, позволяющая определить жизнеспособность предлагаемого проекта, практически отсутствует. Согласно некоторым оценкам, в конце достартового этапа отбрасывается более 70% новых идей, которые рассматривались как потенциально осуществимые. В то же время принятые идеи приносят инвесторам, вошедшим в дело на этапе достартового финансирования, наиболее высокую прибыль. В США, например, по мнению специалистов ведущих венчурных фондов, ожидаемая прибыль от вложений на этом этапе составляет от 52 до 15% в год.

Стартовый этап. Этот этап приходится обычно на первый год создания новой компании. В ходе него практически завершается работа по организации компании, подбору ее основных сотрудников, близятся к концу разработка и испытания прототипа нововведения, а также изучение возможностей рынка. Руководители компании уже располагают формальным бизнес-планом будущей деятельности, который служит основой для переговоров с фирмами венчурного капитала.

Новая компания нуждается в финансовых средствах для того, чтобы приступить к выпуску и реализации своей продукции. В некоторых случаях необходимы расходы на дополнительные исследования и разработки. Этап стартового финансирования занимает около одного года и обходится инвесторам обычно в два - три раза большую, чем на достартовом этапе, сумму. Из-за высокой степени риска на этой стадии часто практикуются совместные капиталовложения нескольких венчурных инвесторов. Ожидаемая норма прибыли от капиталовложений на этом этапе колеблется для различных венчурных фондов от 40 до 65%.

Следующие четыре этапа венчурного финансирования приходятся уже на различные стадии развития новой компании.

Первая стадия развития. Этот этап наступает в том случае, если испытания прототипов прошли достаточно успешно и дальнейший чисто технический риск при освоении новшества представляется минимальным. Благоприятные результаты, полученные при изучении рынка, позволяют приступить к налаживанию начального небольшого по масштабам производства коммерческой продукции. Новые компании, находящиеся на этой стадии развития, прибыли обычно не получают.

Стадия расширения. Она отличается от предыдущей тем, что новая компания начинает производить свою продукцию в том объеме, который позволяет почувствовать обратную связь с рынком. В этот период устанавливаются основные качественные факторы, которые будут определять в дальнейшем скорость и предел ее проникновения на рынок. Компания еще не получает прибыли или получает ее в крайне ограниченных масштабах. Требуется дополнительный капитал на закупку оборудования и другие статьи производственных расходов.

Третья стадия развития характерна быстрым увеличением объема продаж выпускаемой продукции, и получаемый чистый доход заметно уменьшает уровень инвестиционного риска. Вместе с тем. Для достижения и/или поддержания необходимых высоких темпов роста требуются средства, которые еще нельзя обеспечить за счет внутренних ресурсов. Новые инвестиции рискового капитала используются на этой стадии4 для наращивания масштабов производства, " дальнейшего совершенствования выпускаемой продукции, маркетинга. На этом этапе становится возможным и получение банковского кредита под основной капитал новой компании.

Четвертая стадия развития. В этот период еще может сохраняться потребность в венчурном финансировании для поддержания высоких темпов роста производства, однако в целом положение компании является уже достаточно стабильным. Риск инвестиций в ее развитие становится еще более низким. Руководители компании могут в ряде случаев предпочесть новым венчурным инвестициям обычные банковские кредиты, что позволяет избежать выпуска новых акций. Приближается и конечная цель венчурных капиталистов -- продажа приобретенной доли акций новой компании, однако точные сроки и организационная форма обеспечения ликвидности (выход с обыкновенными акциями новой компании на рынок ценных бумаг, поглощение заинтересованной крупной компанией, выкуп привилегированных акций управляющими фирмы) остаются неясными.